Tôi nhận được một tin nhắn tối qua từ một quỹ đầu tư tầm trung tại Singapore: "Họ vừa gửi offer mua 10% supply của dự án ZK-Rollup A với giá 20 triệu USD. Bị từ chối."
Tin này không gây sốc trong giới crypto, nhưng nó kéo tôi về một câu hỏi cũ: Làm thế nào để định giá một tài sản mà thanh khoản của nó chỉ là ảo ảnh?
Hãy cùng nhìn vào bối cảnh. Dự án ZK-Rollup A là một Layer2 khá nổi bật, đã huy động được 15 triệu USD từ các quỹ top-tier, TVL hiện tại khoảng 200 triệu USD, và token của nó giao dịch ở mức 2.5 USD trên các DEX với độ sâu thanh khoản khoảng 500,000 USD. Quỹ đầu tư X, một chuyên gia về mua bán OTC, đề nghị mua 10% supply (khoảng 4 triệu token) với giá 5 USD mỗi token, tổng cộng 20 triệu USD.
Đội ngũ dự án từ chối. Họ nói: "Token của chúng tôi đáng giá hơn thế."
Đây là điểm mà tôi thấy quen thuộc. Năm 2017, tôi từng đầu tư 5,000 USD vào OmiseGO với niềm tin lý tưởng hóa về tài chính phi tập trung. Khi thị trường sụp đổ, giá giảm 90%, tôi nhận ra rằng giá trị không chỉ đến từ công nghệ, mà còn từ chu kỳ thanh khoản và tâm lý đám đông. Bây giờ, nhìn vào offer này, tôi thấy một sự lặp lại.
Core insight: Định giá token trong thị trường crypto hiện tại đang bị chi phối bởi hai yếu tố: (1) thanh khoản toàn cầu đang thắt chặt, và (2) kỳ vọng về dòng vốn ETF đã được phản ánh quá nhiều.
Hãy nhìn vào dữ liệu. Chỉ số M2 toàn cầu đã giảm 0.5% trong quý vừa qua, lần đầu tiên sau 18 tháng tăng. Fed vẫn giữ lãi suất ở mức cao. Trong bối cảnh đó, các quỹ đầu tư truyền thống đang tìm kiếm tài sản có thanh khoản thực sự, không phải token OTC với độ sâu thấp. Offer 20 triệu USD cho 10% supply của dự án A tương đương với mức định giá fully diluted là 200 triệu USD. Nhưng nếu họ thực sự muốn mua trên thị trường mở, họ sẽ làm giá tăng vọt do thanh khoản mỏng.
Tôi đã từng thấy điều này trong DeFi Summer 2020, khi tôi cung cấp thanh khoản cho Uniswap v2 và chịu impermanent loss. Thanh khoản là một ảo ảnh nếu không có đủ người mua và người bán.
Contrarian angle: Từ chối offer có thể là một sai lầm chiến lược. Trong thị trường tăng, đội ngũ dễ bị ảo tưởng về giá trị token của mình. Họ nghĩ: "Nếu chúng tôi giữ token, chúng tôi có thể bán với giá cao hơn khi thị trường nóng hơn." Nhưng lịch sử cho thấy, khi thanh khoản toàn cầu thắt chặt, các dự án thường bán token với giá thấp hơn kỳ vọng.
Hãy nhìn vào bài học từ Terra: trước khi sụp đổ, Luna được giao dịch OTC với giá 80 USD, nhưng khi thanh khoản khô cạn, giá về 0. Năm 2022, tôi mất 60% danh mục đầu tư cá nhân sau khi Terra sụp đổ. Tôi đã học được rằng: "Kiệt sức là tín hiệu của đáy thị trường."
Tôi hỏi đội ngũ dự án A: "Tại sao các bạn từ chối?" Họ trả lời: "Chúng tôi tin rằng token của chúng tôi sẽ tăng gấp đôi trong vòng 6 tháng tới."
Đó là một niềm tin đầy rủi ro. Dựa trên kinh nghiệm phân tích vĩ mô của tôi, tôi thấy rằng dòng vốn ETF 12 tỷ USD trong quý đầu năm 2024 chỉ là bước đệm. Chu kỳ thực sự đến khi thanh khoản nới lỏng, và điều đó có thể mất thêm 6-12 tháng. Trong thời gian chờ đợi, các dự án cần tiền mặt để duy trì hoạt động.
Một tín hiệu khác: Nhà sáng lập của dự án A từng làm việc tại một công ty tài chính truyền thống. Anh ấy có tư duy "hold to the moon" - một dấu hiệu của sự lý tưởng hóa. Tôi đã gặp nhiều người như vậy trong các ICO 2017: họ giữ token đến khi giá về 0.
Takeaway: Thị trường crypto không phải là một trò chơi định giá tuyệt đối. Nó là một trò chơi về thanh khoản tương đối. Offer 20 triệu USD bị từ chối không phải là một tin xấu, nhưng nó là một tín hiệu cho thấy sự chênh lệch giữa kỳ vọng và thực tế.
"NFT như ánh chớp, rực sáng rồi để lại bầu trời đen" - câu này tôi từng viết về NFT, nhưng nó cũng đúng với token OTC. Ánh chớp của offer 20 triệu USD đã lóe lên, và bầu trời đen của sự không chắc chắn vẫn còn đó.
Liệu đội ngũ dự án A có hối tiếc? Chỉ thời gian mới trả lời. Nhưng tôi, với tư cách là một người quan sát vĩ mô, sẽ tiếp tục theo dõi dòng tiền.
"Thanh khoản đang dịch chuyển, đừng đứng yên."
